金融政策の不確実性と市場金利：米国長期金利の「謎」を考える（要旨）^*1

2005年 6月
加藤　涼^*2
久田祥史^*3

日本銀行から

日本銀行ワーキングペーパーシリーズは、日本銀行員および外部研究者の研究成果をとりまとめたもので、内外の研究機関、研究者等の有識者から幅広くコメントを頂戴することを意図しています。ただし、論文の中で示された内容や意見は、日本銀行の公式見解を示すものではありません。

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以下には日本語の（要旨）を掲載しています。

なお、全文は英語のみの公表です。

*1本稿の作成にあたり、安藤裕康氏から多大な協力を得た。また、堀井昭成氏、宇井貴志氏、塩路悦朗氏、小田信之氏、西山慎一氏、渡部敏明氏、一上響氏、関根敏隆氏、平野英治氏他、日本銀行、横浜国立大学におけるセミナー参加者から有益なコメントを得た。記して感謝したい。ただし、本稿の記述に関して、あり得べき誤りは全て筆者に帰する。論文に記述された見解は、著者独自のものであり日本銀行のものではない。
*2本稿に関する主たる連絡先、国際局、E-mail: ryou.katou@boj.or.jp
Personal web site: http://www.ryokato.org/
*3国際局、E-mail: yoshifumi.hisata@boj.or.jp

本稿では、金融政策の不確実性と市場金利との関係についての理論モデルを提示するとともに、米国についての実証分析を行う。米国では、2004年下期から2005年上期にかけて、米国連邦準備制度による金融引締めの下でも、長期金利が低位安定し、かつイールド・カーブがフラット化していた。この現象については、グリーンスパン議長が「謎（conundrum）」であると発言するなど、国際的に関心が高まった。本稿の分析で得られた実証結果は、近年の米国長期金利に対して、金融政策の不確実性がなんらかの影響を与えていた可能性を示唆している。
本稿の主要な結論をまとめると以下の2点。
1. （1）金融政策の不確実性は、市場金利に対してポジティブな影響（不確実性が大きいと金利が高くなる関係）を与え、その度合いは満期が長くなるに従って大きくなる。
2. （2）実証分析によると、理論モデルから導かれた命題(1)は、80年代以降の米国の市場金利動向と整合的。近年、米国における金融政策の不確実性は歴史的な低水準にあり、このことが利上げの下でイールド・カーブがフラット化する現象を引き起こす一因となっていた可能性が高い。